微信公众号：贫民窟的大富翁，理性投资，稳健致富，欢迎对投资感兴趣的朋友关注我，互相交流投资。这篇文章我主要和大家我自己分享关于线下连锁药店的行业发展的一些思考，未来本系列还将包括对具体公司的分析以及对于互联网健康公司如阿里健康、平安好医生等标的的分析。在分析过程中因为数据来源较多，我以不影响逻辑分析为标准已经做出筛选。
线下连锁药店的分析应该侧重三个特点：药品行业的特殊性，医保局的政策对于行业生态和发展具有重大影响；连锁这种特殊商业模式的优点和不足；企业的零售特点和内生性增长的质量。
一、 当前行业基本情况
药店是药品流通的一环，具有零售的特点。
我在这里放第二张图有助于理解整个产业链的变化，尤其是医药批发领域因为两票制、一票制的影响显著压缩了医药商业公司的利润，提高了药店的话语权，恶化了单体店及小型连锁药店的生存环境，互联网交易平台现在主要是线下药店的补充，而不是替代关系。
首先看药店这个细分行业本身的现状，2017 年我国百强药店销售占比达到43%，十强销售占比为18.6%，美国的药店四强和日本药店十强的市占率高达83%、70%；我国目前药店连锁率为50%左右，和美国的64%、日本的87%相比仍有较大差距，这说明第一，我国的药店连锁药店占比不高，单体药店的比例还是很高的，第二，在连锁的药店中，小型连锁药店众多，没有出现行业的全国性性龙头。行业非常分散、龙头不具备行业重要影响力是分析此行业的首要背景。
在零售市场中，一个企业的发展存在清晰的路径。
如图我们可以认为门店扩张是企业的扩张力，品类扩张是企业的内生性成长属性一部分，这里我说一部分是因为品类扩张只是企业自身管理禀赋的一部分，我们可以认为第二点是企业的经营管理能力，产业链渗透是企业外在扩张和内在成长的自然结果。
这个观点我是和券商有所不同的，这里把券商的观点列出来供大家参阅
一个药店连锁企业能赚多少钱，一个是它有多少个店铺，一个是它的单店盈利能力怎么样。
当然这两点并不是绝对分裂的，而是相辅相成，企业的规模上不去，也就不能取得很多对单体店盈利能力提高有利的外部环境，但是企业的规模提高了，单店盈利能力差，那么也是没有扎实的竞争优势的，很快会被对手把现有的地盘抢走，扩张能力是一个企业的成长能力，经营能力是一个企业的内在质量。我们说两者相辅相成，但是又有一定的独立性，在行业跑马圈地的时候，谁的扩张能力强，谁就发展快，在行业地盘稳定开始行业中企业互相竞争的时候谁的经营能力强，谁就能成长快，扩张是你抢了多少地盘，经营是你能不能守住自己的地盘，甚至去吃下别人的地盘。成长是企业能跑多快，经营是企业能走多远，我们根据企业所处的阶段究竟是行业扩张器还是内部竞争期决定哪个主要因素是我们需要首先关注的，但是必须明白，经营能力对于零售这种无险可守的行业经常是最后的王炸武器。当然，较大的规模可以获取规模优势，这点我后面分析。
二、药店和医疗机构的竞争
在药品的销售环节中，药店和医疗机构是处于竞争的关系，存量市场中两者此消彼长，2017 年全国药品终端市场规模约1.6 万亿，其中零售药店为第二大销售终端，药品销售规模为3647 亿元，占比仅约22.6%，其中实体药店的总销售额约3577 亿元，占比98%；网上药店的总销售额约70亿元，占比2%。
长期以来，我国公立医院通过药品加成来补偿和补充自身运行和发展，形成了"以药养医"局面，同时引发了"看病难"、"看病贵"等诸多问题，为规避以药养医的道德风险，医药分离是世界各国普遍采取的监管政策，比如，日本医疗药品（绝大部分为处方药为）最大的销售渠道为调剂药局，占比为54.3%（Crecon R&C，2014），医疗机构渠道不足一半； 美国最大的处方药销售渠道为零售药店和邮购药房，合计占比高达83.3% （IMS，2015），两国处方药销售药店份额均远高于中国（18.8%，门诊处方药）。
我国政府于2009年第一次提出了"推进医药分开，逐步改革或取消药品加成政策"。2016年12月，国务院发布《"十三五"深化医药卫生体制改革规划》，提出"推动医药分开，采取综合措施切断医院和医务人员与药品、耗材间的利益链。医疗机构应按照药品通用名开具处方，并主动向患者提供，不得限制处方外流。探索医院门诊患者多渠道购药模式，患者可凭处方到零售药店购药。调整市场格局，使零售药店逐步成为向患者售药和提供药学服务的重要渠道"，医药分开再次被提出。
2017 年7 月七部委联合发布公告，全面推开卫计委、国家中医药局直属医院和预算管理的高校附属医院（委局属管医院）综合改革，全部取消药品加成，目前全国所有省份均已开始执行，自此药房从医院的利润中心转为成本中心。面对零加成和药占比的考核压力，将药房对外进行托管以及建议病人进行院外购药成为新选择。在此形式下，电子处方试点开始在全国各地加速推广，通过引入互联网医疗平台等外部竞争倒逼处方外流，加快医药分家，同时通过处方药将患者引流至零售药店，提升药店客流量。
根据IMS 和商务部数据，2016 年我国药品市场有超过85%的药是处方药，77%的处方药销售都停留在医院内，只有23%左右流出到药店和商超等院外渠道。2016 年日本的处方药院外配药比例约71.7%，美国2015 年即超过83%，相对而言中国的处方外流一旦起步，预计为零售药店带来超千亿的增量市场空间。
值得注意的是处方药一般收集采影响，以及医院实行零加成的政策竞争，处方药的利润率较低，其意义在于提高人流量，为宝贵的慢病患者资源打开引流的口子，促进药品的周转率以及提供服务增值。目前来看，承接处方药的主要是边药店和DTP 药房为主，DTP起源于美国，是由阿斯利康和辉瑞创造的新的营销模式：医院处方模式，也就是说，制药企业将产品直接授权给药店作为代理，患者从医院医生那儿得到处方，拿着处方直接到药店去购买的一种经营模式。我们分析连锁药店的资产结构可以大致衡量从处方药外流中可以获益的大小。
三、 政策引导药店集中性提高
2017 年，我国药店店均服务人口为3062 人/家，根据美日统计局的数据，2016 年美国的店均服务人口约5250 人/家，日本药妆店的店均服务人口高达7052 人/家，这个数据一方面说明我国药店还处于初级阶段，服务效率有待提高，也说明当前竞争激烈，集中度较低，这是一个门槛较低，单店利润微薄的行业。
那么，为什么说连锁是线下药店发展的必然之路呢？我们需要理解连锁这种具体的商业模式。我们说，结构性优势的公司一般具有以下四个特点之一或者更多：①较高的定价能力，这反应在经济商誉部分，一般体现为无形资产，包括专利、商标或者特许经营权②较强的转换成本，企业的客户粘性足够强大③网络效应，用户人数和产品（服务）的价值正反馈④独特的成本结构，包括规模，地理位置，资源结构，业务流程等方面。显然药店作为零售行业是没有定价能力的，反而要面对激烈的竞争，转换成本也没有，同质化的产品，虽然线下实体店具有一定的区域垄断性，但这是对于消费者而言的，对于同行的竞争没有任何帮助，网络效应也是一样的，基本没有，那么唯一的可能是成本结构了。
连锁真的是有效的商业模式吗？我们想一下农产品领域，装修行业，尽管都是大市场，但是始终没有出现较大的连锁企业，餐饮行业也没有出现大的连锁，在细分的快餐行业出现了肯德基这样的全球龙头，这是为什么呢？
对于同质化的产品，比如水果、粮油等等，怎么降低成本是核心考虑的，成本分为可变成本不固定成本，只有在单位产品的成本结构中固定成本的占比较高的时候，通过规模经济才能取得成本优势，比如增加生产性、扩大产能等等，连锁是其中的一种形式。
我们来设想两个公司，公司甲一年销售产品一万台，公司乙一年销售产品五千台，广告费甲一年一万元，公司乙一年八千元，你说哪个公司的广告费用更高呢？我们看这种企业之间优势比较的时候一定不是比较绝对值，而是相对值的比较。我们可以认为公司甲的广告费用成本更低，这也是为什么伊利每年投入巨额广告费，但是成本结构中占比比中小乳企更有优势的秘密，就在于较大的规模分摊了费用使得单位产品的成本更有优势。
我们现在知道对于规模优势的企业分析的时候，一个是分许行业中产品成本结构的特征，固定成本占比如何，规模带来的固定成本降低会不会显著降低其总体成本，一个是比较在特定区域其单位产品成本的大小，企业的总体规模无助于其竞争优势。
我们通过一组数据来判断连锁是否能够带来药店的成本降低。
如图为药店与药企不同合作方式带来的毛利水平差异，不同的毛利率水平说明连锁药店的规模化采购是有助于药店显著降低单位产品的成本，获取比较优势，这是连锁药店发展的根本动力所在。
这种规模效应体现为规模化采购、厂商共建和费用率降低三种手段，其中厂商共建是最主要的模式。当连锁药店销售规模持续扩大，除了常规的批零和直采收益，药店也会转向和厂家深度合作，对厂家产品进行主动营销推广，甚至贴牌推广。对于生产壁垒低但原料质量要求高的中药饮片，部分药店还会直接自建品牌、自产自销。厂商共建模式是目前龙头连锁药店的主流经营模式，这种模式明显降低了厂家的产品推广费用，进而将此收益让渡于药店渠道。
除了在采购成本有优势外，药品作为特殊的商品其经营有较高的要求，连锁药店在门店管理、物流配送、专业化服务能力等方面的优势将对单体药店形成较大生存压力，随着连锁药店的规模不断扩大，其规模效应将会更加明显，同时随着监管逐渐趋严，单体药店的生存条件将会更加严峻，连锁药店依靠规模优势挤压单体药店市场空间情况将更加明显。我将分三个方面详细分析。
第一个是采购领域，大型连锁药店通常设置有采购部门，根据实际销售情况，制定下一季度或者是年度的采购计划，再由自身配送部门按照门店的请货情况进行配送，而小型零售药店需要借助第三方配送，同时由于两票制的执行，一些面向单体药店或者是中小连锁药店的药品代理商，无法依靠走票、过票的方式降低药店的采购成本，这也是中小连锁药店与单体药店经营成本增加的原因之一。
第二，药店监管趋严，中小药店面临不合规的风险，被迫出局，近年来还有众多医药行业政策深刻影响零售药店市场格局，取消GSP认证转而采取常规化飞检提高了检查准确性、公正性，不合规小型药店生存空间缩小。药师执业资质和分级药店制度对药店经营管理提出更高要求，大型连锁药店优势更加突出。尤其在2019年3˙15晚会曝光重庆市部分药品零售企业执业药师"挂证"、不凭处方销售处方药等问题后，食药监总局决定在全国范围内开展为期6个月的药品零售企业执业药师"挂证"行为整治，市场竞争有望更公开公平。带量采购有助于推动处方外流，具备更强服务能力的连锁药店有望分享政策红利。整体来看，未来药店行业将呈现出强者恒强、规模性企业市占率上升的趋势。
第三，在单体药店和中小连锁药店经营成本提高的同时，药店分级政策又在收入端砍了一刀，这些药店经营雪上加霜。2018 年2 月四部委联合推出《关于零售药店分类分级管理的指导意见（征求意见稿）》，提出药店"二类三级"分级分类管理政策，根据经营条件将零售药店
划分为两个类别：一类药店仅经营乙类非处方药；二类药店可经营非处方药、符合经营许
可范围的处方药和中药饮片。经营条件包括零售药店的经营面积、存储条件、药品供应能
力和药学技术人员配置等。单体店和中小连锁店因为资金和专业能力欠缺，很大一部分将会被动淘汰，为龙头连锁企业腾出市场空间。
最后总结一下，在一些列监管政策出台的环境下，单体药店和中小连锁药店的经营成本上升，销售收入下降，同时执业药师资质管理办法限制了中小药店弯道超车的可能性，线下药店行业强者愈强，集中度不断提升的趋势明显。
四、连锁药店的内生性成长
零售药店的核心竞争力体现为外延扩张能力、上游效率提升能力和精细化管理能力三个方面。当前药店龙头的成长基于"集中度提升"和"处方外流"两大逻辑，且"集中度提升"是当前主线，但是随着集中度的提高和各界连锁药店跑马圈地的结束，行业的竞争必然转向企业经营管理能力的比拼，只有通过精细化管理才能实现净利润率的提升。
首先是专业化能力，专业化的服务是提高客户黏性最重要的手段。去药店购买药品的患者通常对用药指导有需求，健康产品的信息不对称较强，面对面服务的信赖度相对较高，因此药师的专业化服务对增加客户黏性就显得比较重要。未来，随着处方外流，患者对药师的需要将会更大，要求也将更高。一个药店除了卖药外，在下游的延伸服务方面的能力是其竞争力的重要表现。
其次，"互联网+"的应有有助于帮助零售药店对客户进行深度挖掘，从而实现高效的精准营销。尤其是在慢病管理领域，借助互联网技术，能对客户实现最佳的管理。管理层的专业能力、结构布局也是投资人需要重点考虑的，故步自封的药店发展的阻力较大。
最后是对药店经营管理的直接考察，作为零售业，提高运营效率是保证公司正常高效经营的重要因素，比如考察药店的存货周转率判断企业库存管理能力，从毛利率判断企业产品的结构，从三费占比考虑企业的管理能力，从净资产收益率判断企业的经营成果等等。
但是我认为这些常规的财务分析当前可能是无效的。由于目前药店行业集中度极低，区域化割据较为明显，中短期来看，规模排名靠前的连锁药店龙头之间并未进入短兵相接式的激烈竞争中，行业的头部企业都在发展中，门店的自建、收购、老店的经营交差在一起，资本性开支很大，财务数据经常受到重大事件的扭曲，不能真实反映企业的经营实际水平，净利率可能是一个比较好的指标。
连锁药店的特殊地理分布，不同地域的商业环境差异可能较大，相应省份现有的人口数量、人均收入、药店市场规模、门店数、竞争对手、市场集中度等条件都会影响企业的表现，当地的消费偏好，行业监管细则等等又影响企业大量并购后的消化成果，不同连锁药店不同地域的布局又对它们的经营业绩形成重大影响。
怎么当前四家上市连锁药店益丰药房、大参林、老百姓和一心堂的资产质量优劣和发展前景（不涉及估值），我目前还真看不出来，或许从关店门数、调研企业文化、分析治理结构、药店的坪效、有医保资质药店的比例等方面比看财务数据更有价值。
在未来的发展展望上，药店不同于一般意义上的零售，产品信息的不对称性使得其专业化的服务能力为增利提效打下了基础，店中诊所、远程诊疗、慢病管理、电子处方平台的发展、互联网健康领域的发展等等都是在连锁模式下提高单店效能的手段。
但是连锁药店的发展并不是一帆风顺，首先是因为各地消费习惯、监管政策、消费能力等不同，门店扩张后的适应性发展对于管理层的经营能力是一个挑战，其次药店作为医疗生态圈的一环，在医疗控费的背景下，随时可能受到政策的打击，最后连锁并不是万能的，外在因素上管理层的能力边界是一个天然的限制，内在因素上，连锁的本质是形成区域性的成本结构优势，当前主流的医药连锁在布局上各有千秋，一旦跑马圈地结束，形成各自的根据地，再想去侵占同行地盘实现自己的扩张难度极大，犹如代价惨重的攻城战，所以最后一方面是比拼我说的企业综合管理能力，等待对手犯下致命性错误，一方面诸侯割据的局面会长期维持，全国性龙头出现的时间会相当长。
总体来看，当前的监管政策和行业现状对药店龙头而言机遇大于挑战，通过聚焦区域布局，在巩固优势市场的基础上快速抢占市场份额是必然之路。至于投资，分散布局可能是比较好的策略。